דוח ריכוז ממצאים של רשות ניירות ערך בנושא חברות נדל"ן זרות

בשנים האחרונות ישנה מגמה הולכת ומתגברת של גיוס אגרות חוב סחירות בבורסה לניירות ערך בתל אביב על ידי חברות נדל"ן זרות שמאוגדות לרוב באיי הבתולה הבריטיים ("חברות BVI") ופועלות בתחום הנדל"ן בחו"ל בעיקר בארה"ב, וזאת מבלי להנפיק לציבור מניות של אותן חברות. המודל העסקי של החברה המנפיקה כולל לרוב הקמה של חברה ייעודית לתוכה מועברות זכויות שליטה או מיעוט של בעל השליטה בנכסי נדל"ן המוחזקים על ידו במישור הפרטי באמצעות תאגידים מוחזקים, לעתים עם שותפים, כאשר זכויות הצדדים מעוגנות באמצעות הסכמי תפעול. במקרים רבים התאגידים המוחזקים נוטלים מימון נוסף מתאגידים פיננסים. לאור הגידול העקבי בסכומי הגיוס של אגרות החוב הסחירות בחברות אלה, כמו גם מבנה אחזקה משפטי בנכסים דרך שרשרת של מספר חברות (במדינות שונות בדרך כלל), סגל הרשות מצא לנכון לבצע בחינה ביחס לגילוי שניתן במסגרת דיווחי התאגידים המדווחים בקשר לזכויות משפטיות שיעמדו לטובת מחזיקי אגרות החוב במקרה של אירוע חדלות פירעון.

יחידת הביקורת של מחלקת תאגידים (להלן - "סגל הרשות") ביצעה ביקורת ביחס לגילוי שנכלל בתשקיפים ובדיווחים תקופתיים בקשר לזכויות משפטיות שיעמדו לטובת מחזיקי אגרות החוב במקרה של אירוע חדלות פירעון במדגם שכלל שני תאגידים מדווחים שמאוגדים באיי הבתולה הבריטיים ופועלים בארה"ב (להלן - "חברות המדגם"). הביקורת נערכה תוך הסתייעות במומחים מהתחום בארץ ובחו"ל.

בחודש יולי 2017, פרסם סגל הרשות את הממצאים שעלו בקרב חברות המדגם וזאת במסגרת הפרסום "דוח ריכוז ממצאים בחברות נדל"ן זרות" (להלן - "דוח ממצאי הביקורת") המפרט מספר סוגיות אשר עלו במסגרת הביקורת, וזאת במטרה לשקף בפני ציבור התאגידים המדווחים את עמדות סגל הרשות בכל הנוגע לסוגיות אלה.
 
הנושאים העיקריים שנבחנו בביקורת

סגל הרשות בחן בחברות המדגם האם בהוראות מסמכי ההתאגדות והסכמי התפעול בהתאגדויות של חברות המדגם והתאגידים המוחזקים ו/או בהסכמים מול תאגידים פיננסים ישנן הוראות המתייחסות לזכויות המוקנות לשותפים/תאגידים פיננסיים בקרות אירוע חדלות פירעון. כמו כן נבחן האם יש בהוראות אלו ו/או באופן יצירת שעבודים לטובת המחזיקים (כאשר שעבוד כזה קיים) כדי לפגוע ביכולת מחזיקי אגרות החוב לממש את זכויותיהם בהתאם לשטר הנאמנות, וככל שכן - האם ניתן לכך גילוי מתאים במסגרת תשקיפי הגיוס ובדיווחים השוטפים העוקבים.
 
להלן סקירה תמציתית של הסוגיות שעלו במסגרת הביקורת ואשר קיבלו ביטוי בדוח ממצאי הביקורת:

שעבוד זכויות חברות בנות לטובת מחזיקי אגרות החוב

בהתאם להוראות שטר הנאמנות בין החברה למחזיקי אגרות החוב, החברה התחייבה ליצור שעבוד לטובת מחזיקי אגרות החוב על זכויות בחברות בנות המחזיקות בשרשור במיזמי נדל"ן במדינת ניו יורק. בהסכם השעבוד נקבע כי לעניין הסכם זה יחול הדין הישראלי וסמכות השיפוט תהיה של מדינת ישראל. לאור זאת, עלתה השאלה האם נפל פגם ברישום השעבוד ומהו תוקף השעבוד בהתאם לדין החל במדינת ניו יורק. כמו כן עלתה השאלה האם נפל פגם בהודעות ישום השעבוד לטובת מחזיקי אגרות החוב, מאחר ובהודעות נכתב שבעלות החוב הן החברות הבנות המשועבדות, וזאת במקום לציין שבעלת החוב היא החברה עצמה.

לעמדת החברה, הסכמי השעבוד תקפים לפי דין מדינת ניו יורק. הסכמי השעבוד אינם עומדים לבדם ולצדם גם תוספת של שליטה בזכויות המשועבדות (כדוגמת הפקדה של תעודות הזכויות של החברות המשועבדות בידי הנאמן וכן רישום הזכות המשפטית הקיימת למלווה )חלק מתקנות וחוקי ה- Uniform Commercial Code). כמו כן, לטענת החברה, בטפסי רישום הזכויות המשפטיות נרשם מפורשות כי השעבוד על החברות המשועבדות מהווה בטוחה להתחייבויות החברה על פי שטר הנאמנות. לפיכך, היות והחברה נרשמה באופן מפורש ובולט בטפסי רישום הזכויות המשפטיות כאמור, בשמה המלא, כל נושה מאוחר יוכל בנקל לקבל מיידית את האינפורמציה אודות קיומם של שעבודים לטובת הנאמן מטעם החברה על נכסיה השונים המגולמים במסגרת החברות הבנות המשועבדות.

בעקבות ממצאי הביקורת החברה הוסיפה רישום לצד הרישום הקיים בניו יורק, אשר מציין באופן מפורש את החברה כמי שמשעבדת את זכויותיה בחברות המשועבדות.
 

הסכמי תפעול/מימון בתאגיד מוחזק וההשפעה האפשרית על המחזיקים באירוע חדלות פירעון

בבחינת הסכם תפעול בחברת נכס אשר מוחזקת על ידי אחת החברות ביחד עם שותפים נוספים, עלה כי במקרה של אירוע חדלות פירעון של שותף, לרבות מינוי נאמן, כונס ו/או מפרק ו/או דרישה להעברת זכויות מכוח אירוע חדלות פירעון כאמור, השותפים האחרים רשאים לקנות את מלוא זכויות אותו שותף בחברה במחיר עלות. באותו מקרה למנהלים מטעם החברה ניתנה זכות סירוב ראשונה לביצוע רכישה כאמור לפני כל שותף אחר. לאחר התייעצות של החברה עם יועציה המשפטיים בארה"ב, נמסר לסגל הרשות כי הסעיף המקנה זכויות לשותפים מכוח אירוע חדלות פירעון, הוסר מכל הסכמי התפעול בהם היה מצוי.

בחינה של הסכמי תפעול נוספים העלתה כי קיימת, בידיהם של השותפים, האפשרות להחליף את הניהול באירוע של חדלות פירעון, הפרות יסודיות מסוימות ו/או שינוי שליטה בשרשור בחברה הרלוונטית, מה שעלול להוביל לאיבוד השליטה של החברה בחלק מנכסיה. כמו כן, מבדיקת הסכמי המימון הרלוונטיים נראה כי שינוי שליטה בשרשור בחברה הנבדקת ו/או החלפת הניהול, עלול להוות עילה לפירעון מיידי של ההלוואות ומימוש המשכנתאות.

במסגרת הביקורת הבהיר סגל הרשות לחברות הנבדקות כי ככלל על חברה לכלול גילוי ברור להוראות העולות מהסכמי התפעול של חברה במקרים של אירוע חדלות פירעון. על חברה להבהיר, בין היתר, האם בהוראות הסכמי התפעול בהתאגדויות של חברות מוחזקות ו/או בהסכמים מול תאגידים פיננסיים ישנן הוראות המתייחסות לזכויות המוקנות לשותפים או תאגידים פיננסיים בקרות אירוע חדלות פירעון (לרבות בשרשור), אשר יש בהן כדי לפגוע ביכולת מחזיקי אגרות החוב לממש את זכויותיהם בהתאם לשטר הנאמנות, כגון: מניעת העברת זכויות; זכות השותפים לרכישת זכויות החברה באירוע חדלות פירעון ובאיזה מחיר או לחייב אותה לרכוש את השותפים; החלפת ניהול, השפעה על מנגנון חלוקת הרווחים, יכולת המלווים להעמיד את ההלוואות לפירעון מיידי וכד'.
 
השלכות הביקורת

ממצאי הביקורת כפי שפורטו לעיל נמסרו לחברות המדגם והצביעו על מספר נקודות שלעמדת סגל הרשות נדרשו לגביהן הבהרות או מתן גילוי נוסף בדוחות התקופתיים שלהן.
לאור האמור, החברות כללו במסגרת הדוח התקופתי לשנת 2016 התייחסות לנושאים שעלו בביקורת ועמדת החברה בקשר אליהם.
 
יובהר כי האמור לעיל מהווה סקירה תמציתית ולא ממצה של דוח ממצאי הביקורת ולפיכך אינו מהווה תחליף לקריאת נוסחו המלא ולבחינת מכלול ההשלכות הנגזרות מכוחו.

 
להורדת דוח ממצאי הביקורת כפי שפורסם על ידי סגל הרשות לחץ/י כאן.